| 基本结论
全球正处在新一轮的资本开支扩张阶段，在这个阶段全球总需求往往不会差。全球制造业PMI 中投资品的恢复速度明显超过中间品和消费品，此外，美国制造业资本品新订单和中国机床产量与进口量均持续保持高速增长，这些证据都指向全球在经历新一轮的资本开支扩张。回顾过去十年典型的两次资本开支扩张阶段（2010-2011 年和2017 年），资本开支扩张往往伴随着全球总需求的扩张。一方面，企业进行资本开支的决策离不开下游需求和行业景气的支撑。另一方面 ，全球经济持续扩张有利于提升企业盈利，进而支持企业资本开支扩张。在这一轮资本开支扩张阶段，中国处在相对领先的位置。A 股上市公司资本开支增速已经连续三个季度持续回升，领先美国等海外上市公司一个季度左右。随着全球企业资本开支进入共振扩张阶段，在资本开支与全球需求的正反馈效应之下，我们对全球需求相对乐观，特别是在后续美国还有新一轮的基建刺激计划的背景下。
全面通胀是下一阶段不容忽视的因素，这次驱动通胀的因素来自供给和需求端的同步变动。一方面，从需求端的角度来看，全球需求在持续修复，产能利用率处在高位的背景下供需矛盾推动新一轮的通胀。另一方面，从供给端的角度来看，劳动力工资水平明显提升，从历史上来看工资上涨往往对应着通胀上行，本轮工资上涨的动力除了经济回升之外，发达国家通过发放现金的方式应对疫情是推动低收入群体工资水平上行的重要因素。
需求推升的通胀环境下股票市场表现取决于政策收缩和企业盈利增长的超预期程度。尽管货币政策和财政政策均会边际收缩以抑制高通胀，但这个阶段经济内生动力较强，政策的收缩对企业盈利的影响相对有限，尽管政策对通胀的打压不利于市场风险偏好，但总体来说在这个阶段不会出现戴维斯双杀的熊市，市场行情演绎取决于盈利和政策的超预期程度。因此我们可以看到2004 年市场下跌，也同时可以看到2007 年前三季度的牛市和2017 年的结构性行情
短期A 股市场不具备持续反弹的动力，仍面临二次探底的风险。风险充分释放后或迎来反弹，核心驱动因素或来自全球经济共振复苏。中长期视角市场仍呈现结构型行情。1）首先，从政策角度来看，信用趋紧叠加货币政策的不确定性对市场风险偏好仍有所压制，部分高估值板块仍面临调整压力，同时这也意味着边际增量资金相对有限。尽管近期银行间市场流动性呈现相对宽松，但债券投资者加杠杆的情况明显减少，这一定程度上反映了市场仍对货币政策的不确定性保持相对谨慎；2）其次，从海外市场风险角度来看，美股估值屡创新高，美股对政策和事件性冲击的日益敏感，海外市场潜在风险仍面临较大不确定性。中长期视角来看，市场仍呈现结构型行情，向上空间有限，向下调整幅度同样有限，指数将呈现区间波动趋势。 “经济企稳回升，流动性由松趋紧”的宏观组合预期之下。
行业配置聚焦“低估值、困境反转、中游资本品、地产竣工链”，中长期持续关注“医药、科技”的估值性价比。此外，资源品涨价行情或已处在顶部区域。1）低估值：银行等。估值修复叠加受益于利率曲线陡峭化；2）困境反转：航空、机场、酒店、旅游等。行业最坏的阶段已经过去；3）中游资本品：设备制造等。受益于资本开支扩张带来行业景气上行，关注半导体设备、光伏设备、锂电设备、自动化设备等；4）地产竣工链：家具、消费建材等。中美地产竣工高景气延续支撑下游需求。
风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险
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